4 货币价值的演变

贬值（不过次要货币的贬值次数明显更多）。

• 在19世纪60年代，美国内战期间，政府暂停黄金兑换并发行纸币（被称为“绿钞”），旨在将战争债务货币化。

• 19世纪70年代中期，美国恢复金本位制，一些其他国家也实施了金本位制。直至一战之前，大多数货币一直与黄金挂钩。主要例外是日本（19世纪90年代之前，日本一直实施银本位制，在此期间，由于银价下跌，其货币相对于黄金贬值）和西班牙（多次暂停黄金兑换以支撑巨额财政赤字）。

• 一战期间，交战国面临巨额赤字，各国央行通过印钞和发债为这些赤字融资。由于国家之间缺乏信任（和信贷），黄金成为国际交易货币。战争结束后，新的货币秩序建立，黄金和与黄金挂钩的战胜国货币成为新秩序的基础。

• 即便如此，1919—1922年，欧洲的一些国家（特别是一战的战败国）被迫增印纸币，让其货币贬值。德国马克及其债务在1920—1923年大幅贬值。一些战胜国也持有债务，只有让货币贬值，才能有新的开端。

• 随着债务、国内政治和国际地缘政治完成重组，20世纪20年代迎来了繁荣时期（特别是在美国），债务泡沫随之膨胀。

• 1929年，债务泡沫破裂。这使各国央行在整个20世纪30年代都在增印货币，并让货币贬值。二战期间，为了给军事开支提供资金，各国不得不增印货币，让货币进一步贬值。

• 1944—1945年，战争结束后，新的货币体系建立。在新的体系中，美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩。德国、日本、意大利、中国和一些其他国家的货币和债务迅速被彻底摧毁，而大多数战胜国的货币和债务则缓慢地出现大幅贬值。这一货币体系一直持续到20世纪60年代后期。

• 1968—1973年（其间最重要的是1971年），支出和债务创造变得过度（尤其是美国），要求兑换成黄金的票据数量远远超过可供兑换的黄金数量，从而导致美元与黄金脱钩。

• 这催生了以美元为基础的法定货币体系。以美元计价的货币和信贷随之大幅增加，引发了20世纪70年代的通胀，导致20世纪80年代的债务危机。

• 2000年以来，货币相对于黄金贬值，原因有二：一是大规模货币和信贷创造，二是利率相对于通胀率保持在低位。由于货币体系允许汇率自由浮动，因此没有发生过以前那样的突然中断，货币价值只是在缓慢且持续地下降。低利率（有些情况下甚至是负利率）没有为货币和信贷增长以及由此引发的通胀（尽管程度较轻）提供补偿。

让我们更深入地考察这些事件。 1850—1913年，与黄金的回报率相比，货币（即提供利息的短期债务）的回报率普遍更高。大多数货币能够继续与黄金或白银挂钩，借款和贷款对借贷双方都很有利。这一繁荣时期被称为第二次工业革命。在此期间，借款者用借来的资金获取了收入，因而能够以高利率偿还债务。尽管如此，这是一个动荡不安的年代。例如，在20世纪第一个十年早期的美国，由债务融资支撑的股市投机热潮过度扩张，引发了银行和券商危机， 进而导致1907年恐慌。与此同时，贫富悬殊和其他社会问题（如妇女选举权和工会）造成了政治紧张局势。 资本主义受到挑战，政府开始通过增税为财富再分配提供资金。 美联储和美国联邦所得税都是在1913年设立的。

尽管相隔万里，中国也受到类似局势的影响。橡胶生产股引发的股市泡沫（相当于中国的铁路股泡沫，美国的铁路股泡沫给整个19世纪的美国带来了恐慌）在1910年破裂，造成股市崩盘。有些人认为这是导致债务/货币/经济下行、促使中国封建帝国终结的一个因素。

然而，在这段时期的大部分时间里，大多数国家一直实行第二类货币体系（即银行票据可以兑换成金属货币），票据持有者赚取较高的利息，而无须让金属货币贬值。 主要的例外是，19世纪60年代，美元贬值（旨在为美国内战债务融资）、西班牙的货币频繁贬值（缘于该国作为世界大国的地位削弱），以及日本的货币大幅贬值（直至19世纪90年代之前，日本一直实施银本位制，而白银价格相对于黄金价格下跌）。

1914年，一战爆发，各国通过大规模举债为战争融资。当国家必须消除战争债务时，这引发了债务周期后期的危机和货币贬值，严重摧毁了战败国的货币体系。 1918年战争结束，巴黎和会试图基于国际联盟建立新的国际秩序，但是，这些合作未能避免债务危机和货币波动，因为战败国面临巨额战争赔偿，获胜的同盟国也彼此欠下大笔战争债务（尤其是对美国）。

现汇汇率对黄金（1850—1913年）

德国的货币和信贷价值完全消失，导致 魏玛共和国时期 出现了历史上最具标志性的恶性通胀 （我在《债务危机》一书中进行了更详尽的分析）。在此期间，世界还暴发了西班牙流感。该疫情始于1918年，并于1920年结束。 除了美国，几乎所有国家都让自己的货币贬值，因为各国必须将部分战争债务货币化。 如果一国不随其他国家一起让货币贬值，就无法与那些贬值了的国家在国际市场上竞争。战争接近尾声时，随着银价上涨，